Cuando Mark Mobius dice que hay que ser prudente con los mercados emergentes, usted sabe que estos se hallan en problemas. El septuagenario presidente ejecutivo de la junta del grupo de mercados emergentes de Franklin Templeton ha sido un entusiasta de esta clase de activos desde hace décadas, exhortando a los inversionistas a volver a apostar a ellos después de crisis y colapsos. Ahora está más reticente. “Las cosas han cambiado desde las recesiones de 1998, 2008 y 2011”, dice. “Sería peligroso hacer un juicio general o sobre toda la categoría”.

El decano de Franklin Templeton no es el único que ve cambios de largo plazo tras la más reciente debacle de su amada clase de activos. Después de haber estado estancadas durante dos años, las acciones de mercados emergentes cayeron 23% en los últimos 12 meses hasta el martes, según el fondo que cotiza en bolsa (ETF, por sus siglas en inglés) iShares MSCI Emerging Markets. El crecimiento bruto que en el pasado limpiaba todos los pecados ha disminuido drásticamente. La expansión económica anual promedio de los países en desarrollo ha caído de 8% en 2007 a menos de 5% hoy. Su diferencia con el crecimiento promedio de las economías desarrolladas es de alrededor de 2,5%, el nivel más bajo desde 2002.

Esta parece ser la nueva normalidad, dice Rashique Rahman, director de renta fija de mercados emergentes de Invesco. “Estamos ante un largo y achatado período de crecimiento económico moderado. Se sentirá como que no hay un final a la vista”, advierte.

En parte, los países emergentes son víctimas de su éxito. Desde 2001, cuando Jim O’Neill, ex economista de Goldman Sachs, acuñó el acrónimo BRIC para referirse a Brasil, Rusia, India y China, el Producto Interno Bruto de este último país se ha cuadruplicado. Semejante desempeño hace que una desaceleración sea una certeza matemática. De todos modos, el mundo en desarrollo está también “viviendo el impacto del reequilibrio mundial”, afirma Jorge Mariscal, director de inversión en mercados emergentes de UBS Wealth Management.

Antes de 2008, en la edad de oro de los mercados emergentes, los países ricos pedían prestado a un ritmo frenético, en parte para atiborrarse de bienes y materias primas de países más pobres. En la edad de plata, entre 2009 y 2011, el desapalancamiento de los consumidores occidentales fue reemplazado por un hiperapalancamiento en China y el entusiasmo de los inversionistas globales por prestar a empresas de lejanas partes del mundo en lugar de aceptar un interés casi nulo en su propio país. Desde 2009, la emisión de bonos de empresas de mercados emergentes se ha más que duplicado, alcanzando US$2,4 billones.

En los últimos dos años, estos poderosos pilares se derrumbaron. China redujo su estímulo y su crecimiento cayó de 7,8% en 2013 al 6,8% previsto para este año y al 6% para 2017, según el Fondo Monetario Internacional. La interrupción del desarrollo chino es visible en las decenas de ciudades fantasma construidas durante los años de auge frenético y que todavía esperan por habitantes.

La desaceleración de China, junto con la recuperación insatisfactoria de Estados Unidos y Europa, ha reducido la demanda de mercancías de otros países en desarrollo. Después de registrar alzas anuales de entre 10% y 20% a lo largo de la década de 2000, las exportaciones de los mercados emergentes han dejado de crecer, dice Mariscal. La Reserva Federal de EE.UU., por su parte, puso fin a su programa de flexibilización cuantitativa y viene anunciando que subirá las tasas de interés.

Los fondos corrieron de regreso a EE.UU., las monedas de mercados emergentes se desplomaron y la nueva montaña de deuda de estos empezó a verse más ominosa. Un informe de principios de este mes del Banco de Pagos Internacionales reveló que media docena de grandes economías, entre ellas China, Brasil y Turquía, tienen niveles de crédito como porcentaje del PIB que han estado históricamente vinculadas con “serias restricciones bancarias”.

Gobiernos y empresas de mercados emergentes hicieron muy poco para prepararse para tiempos de vacas flacas. Los líderes políticos abandonaron los intentos de privatizar grandes bancos, empresas de servicios públicos y productores de recursos controlados por el Estado, elementos que obstruyen el crecimiento de muchas economías en desarrollo. Las corporaciones privadas se volvieron complacientes con el crédito fácil. El retorno sobre recursos propios y capital ha disminuido en los últimos cuatro años consecutivos, señala Chuck Knudsen, estratega de acciones de mercados emergentes de T. Rowe Price.

La consiguiente caída de ganancias significa que las acciones de países emergentes no son tan baratas como se podría esperar. La proyección de la relación precio-ganancia promedio de estos activos ronda 10,6, casi lo mismo que hace tres años. “Las acciones no están todavía del todo en niveles de capitulación”, dice Mariscal. “Todavía hay posiciones a vender”.

Los mercados emergentes han mejorado en algunos aspectos a través del tiempo, y estas mejoras hacen que después de la última sacudida, la inversión en renta fija sea más interesante que la renta variable. Han pasado casi dos décadas desde la última gran crisis de los mercados emergentes, de 1997-1998, que estuvo marcada por una ola de incumplimientos de deuda soberana y devaluaciones. Desde entonces, y salvo algunos casos atípicos como Venezuela y Argentina, los gobiernos han aprendido la disciplina fiscal.

A pesar de las rebajas de calificación a la categoría de bonos chatarra para algunos emisores alguna vez apreciados como de gran calidad, como Rusia y Brasil, los grandes deudores deberían poder seguir pagando sus facturas durante la actual desaceleración. “En nuestra proyección básica no hay defaults soberanos entre los principales países”, indica Rahman, de Invesco. Esto podría crear oportunidades en ETF tales como el iShares Emerging Market USD Bond, cuyo precio ha caído 7,5% desde abril, un movimiento pronunciado para los estándares del mercado de bonos.

Otro cambio que estabiliza a los mercados emergentes a nivel macroeconómico ha sido la transición generalizada de un tipo de cambio fijo a uno flotante, que actúa como amortiguador en tiempos difíciles. En lugar de los colapsos abruptos que afligieron al won coreano, el baht tailandés o el peso mexicano en las crisis de antaño, desde mediados de 2011 las divisas de mercados emergentes se han depreciado gradualmente, alcanzando mínimos de 15 años frente al dólar.

Ese doloroso ajuste podría tocar fondo pronto, porque las divisas depreciadas de los mercados emergentes están haciendo lo que se supone que deben hacer: cortar el apetito por importaciones y reducir los déficits de cuenta corriente que impulsaron la devaluación. Los importadores de petróleo están disfrutando de un gran alivio con los precios del combustible. India ha mostrado una fuerte mejora, con una reducción de esa brecha de 4,8% del PIB en 2013 a 0,2% en el primer trimestre de este año. Turquía y Sudáfrica, que junto con India formaban parte de la lista de los “Cinco Frágiles” de Morgan Stanley hace dos años, también están mostrando una mejora constante.

En este contexto, los inversionistas valientes podrían querer arriesgarse a comprar el fondo Wisdom Tree Emerging Currency Strategy, que ha caído 17% durante el último año. Una forma indirecta de apostar por estas divisas es a través de un fondo de bonos en moneda local como el iShares Emerging Markets Local Currency Bond ETF, que aparece tentador luego de haber perdido 21% en los últimos 12 meses. Pero incluso los profesionales más optimistas advierten en contra de apostar hasta la camisa. “Vemos valor en la deuda de mercados emergentes, pero cuando uno se da cuenta que ese valor está todavía por concretarse”, dice Edwin Gutiérrez, director de deuda soberana de mercados emergentes de Aberdeen Asset Management.

Los más ardientes defensores de las acciones de países emergentes dicen que aún dentro de un panorama más bien mediocre, pueden identificar bolsones capaces del explosivo crecimiento del pasado. Con un aumento de 30% en los últimos tres años, el fondo William Blair Emerging Markets Small Cap Growth, con sede en Chicago, ha tenido un inusual buen desempeño, aunque este año ha retrocedido 7%.

Todd McClone, cogestor de William Blair Emerging Markets, dice que está apostando a nichos de mercado fértiles como empresas chinas de control de contaminación y energía alternativa, o prestamistas hipotecarios y hospitales privados en India. Por su parte, Knudsen, de T. Rowe Price, apunta al potencial de crecimiento mundial de sectores como los seguros y la venta minorista de alimentos, en momentos en que los sectores manufacturero y de materias primas de mercados emergentes se tambalean.

No obstante, pocos inversionistas apostarían fuertemente en una cartera ecléctica cuyo riesgo de liquidez es difícil de medir para el inversionista común. El fondo de McClone tiene activos modestos de US$281 millones. En comparación, el iShares MSCI Emerging Markets tiene US$21.000 millones. Tiene una fuerte ponderación en bancos estatales chinos y empresas industriales maduras como Samsung Electronics y Taiwan Semiconductor, que muestran poca promesa de superar el entorno macroeconómico. “El rápido crecimiento de los ETF ha incrementado el comportamiento de rebaño conforme los inversionistas se concentran en ganarle o al menos seguir el índice”, se lamenta Mobius, cuya propio fondo Templeton Emerging Markets Small Cap ha ganado más de 5% en los últimos tres años.

Mirando al futuro, la mayor fortaleza de los mercados emergentes puede ser la debilidad de inversiones rivales. Los mercados bursátiles de EE.UU. y Japón acumulan muchos años al alza, y la moderación de la Fed indica que los rendimientos de la renta fija se mantendrán bajos en el mundo desarrollado. Aun así, la mezcla tóxica de bajo crecimiento, alto nivel de deuda y retrasadas reformas hace que la renta variable de los países emergentes sea poco atractiva. Vale la pena intentar primero con los mercados de bonos emergentes, pero con cuidado.