África y Latinoamérica liderarán el crecimiento de individuos ultra ricos

noviembre 22, 2012

África y Latinoamérica liderarán el crecimiento de individuos ultra ricos durante los próximos cinco años
Por Janette Recarte

Estos dos continentes registrarán las mayores tasas de crecimiento en cuanto al número de individuos de altos patrimonios (con más de 30 millones de dólares), conocidos como individuos ultra-high-net-worth (UHNW). Se estima que Latinoamérica registrará un incremento del 6,5% anual durante los próximos cinco años, sólo superado por África, con una tasa del 6,9% durante el mismo período, según el último estudio de Wealth-X.

Sin embargo, la región latinoamericana es la que lidera la lista cuando se habla de la evolución de los patrimonios de los individuos UHNW. Wealth-X estima un incremento del 11,2% anual de la riqueza de este colectivo en África, frente al 12,1% anual que se espera para Latinoamérica.

Sea como sea, estos datos contrastan en gran medida con las expectativas que la firma maneja para Estados Unidos. Se estima un incremento del 2,4% de la población UHNW en el país, y un incremento anual durante los próximos cinco años del 3,4% para el patrimonio de este colectivo.

China superará a EE.UU. en 2025

Por otra parte, se espera que Asia supere a Estados Unidos en 2025 con la mayor población de individuos con más de 30 millones de dólares. Siete años antes de lo que Wealth-X había estimado anteriormente. «Un punto clave que responde al incremento de este colectivo en China se debe a las empresas que obtienen ingresos de las empresas estatales», indica David Friedman, presidente de Weatlh-X. «Si bien el crecimiento económico de China se ha estancado un poco, las empresas privadas que pueden nadar entre las empresas estatales y los gobiernos locales, continuarán catapultando a los individuos UHNW», concluye.

Fuente: Funds Americas, 21/11/12.


More information: 2012-US-Trust-insights-wealth-and-worth-full-report-BofA

High-net-worth individual

A high-net-worth individual (HNWI) is a person with a high net worth. In the private banking business, these individuals typically are defined as having investable finance (financial assets not including primary residence) in excess of US$1 million.[1][2] As explained below, the U.S. Securities and Exchange Commission has promulgated a different definition of «high net worth individual» for regulatory purposes.

World’s Wealth Report 2009

The Merrill Lynch – Capgemini World’s Wealth Report 2009[3] defines HNWIs as those who hold at least US$1 million in financial assets and ultra-HNWIs as those who hold at least US$30 million in financial assets, with both excluding collectibles, consumables, consumer durables and primary residences. The report states that in 2008 there were 8.6 million HNWIs worldwide, a decline of 14.9% from 2007. The total HNWI wealth worldwide totaled US$32.8 trillion, a 19.5% decrease from 2007. The ultra-HNWIs experienced the greater loss, losing 24.6% in population size and 23.9% in accumulated wealth. The report revised its 2007 projections that HNWI financial wealth would reach US$59.1 trillion by 2012 and revised this downward to a 2013 HNWI wealth valued at $48.5 trillion advancing at an annual rate of 8.1%.

Ultra high net worth individuals

Ultra high net worth individuals (UHNWIs) are individuals or families who have, by one definition, at least US$30 million in investable assets,[2] or with a disposable income of more than US$20 million.[19] The exact dividing lines depend on how a bank wishes to segment its market; for example, the term «very high net worth individuals»[20] can refer to those with assets between $5 million and $50 million, with ultra high net worth individuals only those with above $50 million.

Banking and finance

Most global banks, such as Credit Suisse, Barclays, BNP Paribas, Citibank, Deutsche Bank, HSBC, JPMorgan Chase and UBS, have a separate business unit with designated teams consisting of client advisors and product specialists exclusively for UHNWI. Because of their extreme high net worth and the way their assets were generated, these clients are often considered to have characteristics similar to institutional investors.


Brands in various sectors, such as Bentley, Maybach, and Rolls-Royce in motoring, actively target UHNWI and HNWI to sell their products. Figures gathered by Rolls-Royce suggest there are 80,000 people around the world with disposable income of more than $20 million.[19] They have, on average, eight cars and three or four homes. Three-quarters own a jet aircraft and most have a yacht.

SEC regulations

The U.S. Securities and Exchange Commission requires all SEC-registered investment advisers to periodically file a report known as Form ADV.[21] Among other things, Form ADV requires each investment adviser to state how many of his clients are «high net worth individuals.» The Form ADV Glossary of Terms explains that a «high net worth individual» is an individual with at least $1,000,000 managed by the reporting investment adviser, or whose net worth the investment adviser reasonably believes exceeds $2,000,000 (or who is a «qualified purchaser» as defined in section 2(a)(51)(A) of the Investment Company Act of 1940). The net worth of an individual for SEC purposes may include assets held jointly with his or her spouse. Unlike the definitions used in the financial and banking trade, the SEC’s definition of HNWI would include the value of a person’s verifiable non-financial assets, such as a primary residence or art collection.

Academic studies of asset management trends

The Wharton Global Family Alliance whitepaper was released in 2008 to study the investment strategies of single family offices in the United States and in Europe.[22] The research was segregated into sub-groups representing those with less than $1 billion in assets and those with assets above $1 billion. The study found that U.S. families reported a more aggressive attitude toward investment objectives than their counterparts in Europe. One recommendation of the WGFA study advised the advisors and family offices serving this niche to avoid complexity in the structure of portfolios.

The authors cite that the more complex the portfolio and number of holdings, the more difficult the job of performing adequate governance, reporting, and education. The Institute for Private Investors, a peer networking organization for wealthy families and their advisors, suggested a similar theme to its membership in 2008 with a conference themed, «The Return to Simplicity».[23] Kotak Wealth Management and CRISIL Research, published a report on the Ultra High Net Worth Individuals in India titled «Top of the Pyramid Report».[24] Author and portfolio manager Niall Gannon suggested in Investing Strategies for the High Net Worth Investor: Maximize Returns on Taxable Portfolios[25] that asset management for the ultra high net worth individual must be approached from a perspective which acknowledges the role of taxes in reducing portfolio returns. His research studied the S&P 500 index on an after-tax basis and found the return to be 6.63% after paying taxes at the top prevailing federal tax rate and a constant average of 6% for state taxes.

The study covered the period from January 1, 1957- December 31, 2010. Additional results from Gannon’s research found that a portfolio of municipal bonds out-performed the re-invested S&P 500 index in 17% of the rolling 20 year periods since the inception of the index. Gannon rejects the use of historical returns for future asset allocation modeling for high net worth investors. He argues that an observation of stock portfolio earnings yields (the inverse of the p/e ratio) are more indicative of the future return potential of the portfolio when modeled with the impact of taxation on performance.


1.^ «Capgemini 2007 World Wealth Report» (PDF). 2006-06-12. Retrieved 2007-07-08. «World Wealth Grows to $33.3 trillion Says Merrill Lynch»

2.^ a b For A Few Dollars More, by Nivedita Chakravartty, The Times of India, 18 Jan 2007

3.^ CapGemini. «2009 World Wealth Report». Thought Leadership.

4.^ Using http://www.bls.gov/data/inflation_calculator.htm

5.^ http://www.capgemini.com/m/en/doc/WWR98.pdf

6.^ http://www.capgemini.com/m/en/doc/WWR99.pdf

7.^ http://www.capgemini.com/m/en/doc/WWR00.pdf

8.^ http://www.in.capgemini.com/m/in/tl/pdf_2001_World_Wealth_Report.pdf

9.^ http://www.capgemini.com/m/en/tl/pdf_2002_World_Wealth_Report.pdf

10.^ http://web.archive.org/web/20100102085510/http://ml.com/media/14076.pdf

11.^ http://www.hr.capgemini.com/m/hr/tl/World_Wealth_Report_2004.pdf

12.^ http://www.hr.capgemini.com/m/hr/tl/World_Wealth_Report_2005.pdf

13.^ http://web.archive.org/web/20100102073453/http://ml.com/media/67216.pdf

14.^ http://web.archive.org/web/20100102074059/http://ml.com/media/79882.pdf

15.^ http://web.archive.org/web/20081123130251/http://www.ml.com/media/100472.pdf

16.^ http://www.ml.com/media/113831.pdf

17.^ http://www.at.capgemini.com/m/at/tl/World_Wealth_Report_2010.pdf

18.^ http://www.ml.com/media/114235.pdf

19.^ a b Rich spurn ultra-luxury cars, The Sunday Times (UK), 5 Nov 2006

20.^ Banking for Family Busi ness: A New Challenge for Wealth Management, by Stefano Caselli, Stefano Gatti, Springer, 2005, ISBN 3-540-22798-9

21.^ SEC Form ADV

22.^ Wharton Global Family Alliance. «Benchmarking the Single Family Office: Identifying the Performance Drivers».

23.^ Institute for Private Investors. [1].

24.^ http://www.indianexpress.com/news/ultra-hni-segment-set-to-treble-report/800562/

25.^ , McGraw-Hill, 2009, ISBN 978-0-07-162820-4

From: Wikipedia, 2012.

Los tres riesgos que invitan a ser prudentes a corto plazo

noviembre 21, 2012

Los tres riesgos que invitan a ser prudentes a corto plazo

Tres preocupaciones son las que, principalmente, están presionando a los mercados de renta variable en el cuarto trimestre del año. Al menos, así lo cree Sanjay Natarajan, gestor de carteras de renta variable de MFS Investment Management, quien considera que, si bien es cierto que los inversores deberían ser constructivos en bolsa, a corto plazo deberían mostrar cautela ante las incertidumbres que, en estos momentos, se ciernen sobre la economía. Pero, ¿cuáles serían los peligros que obligarían al inversor a ser prudente de aquí al resto del año?

El primero de ellos, según Natarajan, sería el acantilado fiscal al que se enfrenta Estados Unidos. “Aunque la tercera ronda de flexibilización cuantitativa puesta en marcha por la Fed está ayudando a contrarrestar las preocupaciones de los inversores sobre el abismo fiscal, esto es sólo una medida temporal”. En este sentido, el experto considera que “los mercados no han descontado el potencial impacto que tendría el hecho de que el país se precipite por el acantilado fiscal”, un hecho que se produciría si demócratas y republicanos no llegasen a un acuerdo para evitar un fuerte recorte de gastos y un aumento de los impuestos en 2013. “La incertidumbre sobre la probabilidad de un compromiso podría tener un efecto negativo a corto plazo, afectando a los beneficios empresariales y las decisiones de gasto”.

El segundo riesgo es la crisis de deuda soberana europea. “El enfoque del Banco Central Europeo sobre la eliminación de los riesgos de cola debe ser positivo para la renta variable europea, que sigue cotizando en niveles históricamente baratos en términos históricos”. A juicio de Natarajan, una combinación de valoraciones razonables, menores expectativas y unos obstáculos en el camino significativamente inferiores en comparación con el año anterior deberían servirle de apoyo a su mercado. “El principal factor desestabilizador continúa siendo la alta probabilidad de que los gobiernos europeos decepcionen a los mercados con acciones políticas inconsistentes”, asegura el experto.

Por último, el tercer riesgo sería el asistir a un aterrizaje brusco de la economía china. “En estos momentos, la mayoría de los inversores se muestran bajistas respecto al mercado de renta variable de China, al entender que el país encontrará dificultades para diseñar un aterrizaje suave de su economía, lo que de conseguirlo supondría mantener un crecimiento del PIB superior al 7%”. El experto destaca que recientemente hemos visto una mejora marginal en los indicadores de crecimiento, que podría ser un indicio de que la economía ha tocado fondo.

Fuente: Funds Americas, 20/11/12.

Artículo relacionado:  MFS-The-dip-at-end-of-the-road-2012-11-08

Al gobierno argentino se le acaba el dinero ajeno

noviembre 20, 2012

Al gobierno argentino se le acaba el dinero ajeno
Por Mary Anastasia O’grady

Once años después de una crisis cambiaria y de deuda que derrocó al gobierno del presidente Fernando de la Rúa, Argentina está nuevamente bajo la amenaza de un descontento popular. Se estima que alrededor de 700.000 porteños marcharon el 8 de noviembre en Buenos Aires (que tiene una población de 3,1 millones), para expresar su oposición a la presidenta Cristina Fernández de Kirchner. Incluso teniendo en cuenta una posible exageración de los proponentes de la marcha, que suministraron la cifra, fue un movilización de envergadura.

Naturalmente, debido a que los helicópteros de propiedad privada no estaban autorizados para sobrevolar durante el evento (Hugo Chávez usa la misma táctica durante las protestas en Venezuela), fue difícil medir el tamaño de la multitud. Pero la demostración en Buenos Aires (así como marchas más pequeñas llevadas a cabo el mismo día en otras ciudades) fue significativa.

Cristina Kirchner, quien en octubre de 2011 fue electa a un segundo mandato de cuatro años con 54% del voto, parece estar sumergida en un profundo problema político. Para entender la razón, hay que recordar lo que advirtió en 1976 la entonces primera ministra británica, Margaret Thatcher, a los socialistas «siempre se les acaba el dinero de otras personas».

Hasta el punto que ha funcionado, el modelo económico de los Kirchner ha dependido de la cesación de pagos en 2001 sobre US$100.000 millones en deuda e intereses, un peso débil, proteccionismo, confiscación de la propiedad privada, controles de capital, violación de contratos e impuestos altos. En otras palabras, ha dependido del dinero ajeno. Ahora, como advirtió Thatcher, el efectivo se está agotando.

La economía se contrajo 0,6% en el segundo trimestre frente al mismo período del año pasado. La Fundación de Investigaciones Económicas Latinoamericanas (FIEL), un centro de estudios de Buenos Aires, proyecta un crecimiento del PIB de apenas 1,5% en 2012. Economistas independientes calculan que la inflación se ubica en casi 25% anual. A medida que los salarios se ajustan al alza para compensar la pérdida de poder adquisitivo, los trabajadores son gravados con impuestos más altos. Los argentinos que viajan al exterior tienen ahora que explicar sus planes a los burócratas del gobierno si quieren comprar moneda dura.

A estos problemas que afectan el bolsillo hay que añadir el alza de la criminalidad, escándalos de corrupción recurrentes, el aumento de los esfuerzos antidemocráticos para silenciar a los medios de comunicación y pronunciamientos de aliados de Kirchner sobre una enmienda constitucional que le permita optar a un tercer término. El gobierno también ha irritado a los líderes laborales con sus planes de transferir a las arcas del gobierno cientos de millones de dólares en primas de salud que están bajo el control de los sindicatos.

Ahora, la pregunta de los US$64.000 (405.000 en los devaluados pesos argentinos que apenas hace 11 años estaban a la par con el dólar) es si lo que parece como el rechazo nacional a la clase política gobernante en Argentina resultará ser un punto de inflexión en los 10 años que la política económica lleva inclinándose hacia la izquierda.

Cabe estipular que lo único que une a los manifestantes es su descontento con el statu quo.

Algunos argentinos han entendido siempre la miopía de la estrategia económica kirchnerista y su peligrosa consolidación del poder. Pero muchos otros están molestos simplemente porque el Estado de bienestar ya no puede cumplir sus promesas. La triste realidad es que pocos líderes de la oposición u organizadores de grupos de base son partidarios de una economía libre, y eso significa que el país está lejos de cualquier revolución de mercado.

La buena noticia es que, al parecer, el plan de la presidenta para cambiar la constitución y postular a un tercer período sería derrotado en el Congreso. Y a menos de que la economía repunte con fuerza, su ala del partido peronista podría sufrir grandes pérdidas en las elecciones legislativas previstas para el próximo año.

No es primera vez, sin embargo, que Fernández de Kirchner lleva las de perder. En 2008, cuando las consecuencias de la crisis financiera de Estados Unidos se expandían por todo el mundo y la financiación comercial había colapsado, trató de aumentar los impuestos de exportación sobre el sector agrícola a niveles confiscatorios. Esto provocó una rebelión entre los agricultores que, en combinación con sus oponentes urbanos, lograron bloquear la medida. La popularidad de la presidenta cayó a 20%.

El crecimiento económico se desaceleró a 0,9% en 2009. No obstante, gracias a la generosa impresión de dinero de la Reserva Federal de EE.UU., los precios de los recursos naturales experimentaron un auge en 2010 y la presidenta nuevamente tuvo el viento a su favor. El PIB se expandió ese año 9,2%. En 2011, cuando fue candidata a la reelección, creció 8,9%.

Una recuperación similar de la actividad económica o alguna otra sorpresa pueden salvar a Fernández de Kirchner. Pero por ahora, las palabras de Thatcher parecen proféticas: el perfil de riesgo del país está subiendo y su reputación de honrar sus contratos se está hundiendo de nuevo después que el gobierno asumiera este año el control de la petrolera YPF, que estaba en manos de la española Repsol.

Existen pocas dudas de que algo importante pasó el 8 de noviembre, sin importar la estimación oficial de que solo 70.000 personas salieron a protestar. «Lo que tiene que tener en cuenta es que esta multitud fue, de lejos, la más grande vista desde que se recuperó la democracia en nuestro país en 1983», me dijo el miércoles desde Buenos Aires Julio Saguier, presidente de S.A. La Nación, que publica el diario del mismo nombre. Por desgracia, los paralelos entre este gobierno y la dictadura militar que fue finalmente derrotada entonces no terminan ahí.

Fuente: The Wall Street Journal, 16/11/12.

Cristina Kirchner

Cristina Kirchner

Moody’s bajó la calificación de la deuda de Francia

noviembre 20, 2012

Moody’s bajó la calificación de la deuda de Francia
Por María Laura Avignolo

Francia perdió la calificación AAA. La agencia calificadora norteamericana Moody’s bajó de AAA a Aa1 la nota de crédito a Francia el lunes, en un regalo de medianoche. Según su criterio, las perspectivas de crecimiento económico a largo plazo «van a estar afectadas por una falta de competitividad gradual y continua y por la ausencia de flexibilidad del mercado de trabajo, de bienes y servicios».

Moody’s amenazaba con bajar la nota francesa desde el 13 de febrero. Consideró que las reformas anunciadas una semana atrás por el presidente socialista Francois Hollande no son suficientes para reestablecer la competitividad.

También cita «perspectivas presupuestarias inciertas debido a la degradación de las perspectivas económicas». Con esta visión, la capacidad de Francia de resistir nuevos shocks del euro «disminuye», así «como su exposición a los países frágiles de la Unión Europea, por sus lazos comerciales o bancarios».

Desde febrero, Moody’s alertaba a Francia con un cambio en la calificación y le había dado una «perspectiva negativa». Había sugerido que el gobierno diera ‘una imagen mas clara de su programa» para reducir la deuda. Standard &Poor’s había degradado la nota de Francia en enero. Fitch Rating, la tercera de las grandes agencias calificadoras, se pronunciara en el 2013 sobre la triple A que le ha adjudicado a Francia.

El ministro de finanzas francés, Pierre Moscovici, consideró esta nota «una sanción de la gestión del pasado’, que incita al gobierno a «poner en obra rápidamente sus reformas».Aseguro que la deuda francesa es «las mas liquida y segura de la zona Euro».

La deuda publica francesa representará el 90 por ciento del PBI el año próximo y el presidente Francois Hollande esta empeñado en reducirla y mejorar la competividad del país.

Fuente: Clarín, 19/11/12.

La farsa del Estatismo K

noviembre 19, 2012

Por Enrique Szewach

En sus últimas intervenciones públicas,  la Presidenta de la Nación hizo una encendida defensa del papel del Estado durante sus gobiernos.

En particular, le atribuyó a un supuesto cambio de paradigma sobre la actividad estatal, la bonanza económica y no sólo económica, de estos años.

Resulta innegable, en especial partiendo del piso de la crisis terminal post convertibilidad del 2001/2002, que la economía argentina ha crecido fuertemente, bajando el desempleo, y mejorando, ciertamente, los ingresos reales de la población, en promedio.

No es menos cierto, sin embargo, que el escenario de bonanza predominó, salvo contadas excepciones, en todos los países de la región.

La Argentina creció y se recuperó en estos años, con mucho más Estado, interviniendo, regulando, brindando servicios directos a través de empresas públicas, o cuasi públicas –con el Estado determinando inversiones, tarifas, etc.- y con políticas macro, autodefinidas como “heterodoxas”. Pero, también crecieron Brasil, Chile, Colombia, Perú, Uruguay, con enfoques diferentes respecto del Estado, y su papel en la economía, y con políticas macro que el relato argentino definiría como “ortodoxas”.

Dicho de otra manera, si todos crecieron, independientemente de las políticas aplicadas, no resulta tan fácil atribuírle al estatismo, la causa central de la bonanza local.

Es más, si algo ha caracterizado a nuestra política económica, como rasgo diferencial del resto de la región “ortodoxa”, ha sido una elevada tasa de inflación, que este año se convirtió en “estanflación” por el contexto de alta inflación y escaso o nulo crecimiento observado.

Dada la experiencia latinoamericana, algún “malintencionado” podría argumentar que el crecimiento argentino de estos años se logró “a pesar del estatismo y de la heterodoxia”, y que sin ese entorno nos hubiera ido como al resto de los países vecinos, a los que le fue bien en la década, pero con menos problemas hacia delante y con baja inflación.

Que el Estado sea más grande y que la Argentina haya crecido, no necesariamente indica una relación causal entre ambas cosas.

De todas maneras, lo anterior resulta difícil de demostrar, sin complejas técnicas econométricas.

Pero lo que sí puede evaluarse, “a simple vista” , es cómo le fue al estatismo en su papel central e indelegable, respecto de brindar elementos que mejoran la calidad de vida de la población, en materia de infraestructura, vivienda, educación, salud, etc.

Es decir, más que discutir el papel del estatismo en el crecimiento económico, mirar como se ha desempeñado el Estado argentino, en dónde está su responsabilidad primaria.

Un reciente estudio de la Fundación FIEL, “Eficiencia.gob.ar”, puede ayudar a esta mirada. (Hay muchos otros estudios, aunque con otros enfoques, que ratifican las conclusiones).

Sólo algunos ejemplos taquigráficos.

El gasto público se incrementó unos 16 puntos de PBI, entre 2003 y 2011. El empleo público creció en 9 años un 46%. En el 2012, el sector público emplea a 3,3 millones de trabajadores (uno de cada cinco ocupados).

No existe, entonces, un problema, de “poca gente” y poca plata, para brindar servicios. Tampoco hay un problema, en promedio, de bajos salarios relativos, los asalariados del sector público en las provincias ganan más que individuos con características similares en el sector privado.

Pese a esto, el déficit habitacional volvió a crecer y se mantiene un elevado stock de viviendas sin terminar.

En educación, los resultados de las pruebas PISA, muestran que uno de cada dos estudiantes de la escuela secundaria de nuestro país, no puede realizar tareas básicas en lectura, matemática y ciencia, y la Argentina se encuentra entre los países que más redujeron su puntaje promedio en mediciones del año 2000 y la del 2009.

El 50% de las rutas nacionales se encuentran en estado malo o regular.

En salud, hay provincias que gastan, por habitante sin cobertura médica, el doble o el triple de lo que costaría un seguro médico que cubriera el plan mínimo obligatorio..

En síntesis, en materia macroeconómica, el estatismo K. no muestra desempeños mucho mejores que la “ortodoxia” latinoamericana, en general.

Mientras que, en materia de bienes públicos propiamente dichos, la calidad no ha mejorado sustancialmente, pese al aumento del gasto y del empleo.

Sugiero, humildemente, revisar el relato sobre las bondades del estatismo K.

Fuente: Perfil, 18/11/12.

Enrique Szewach

Enrique Szewach

El dólar se volvería aún más atractivo en 2013

noviembre 18, 2012

El dólar se volvería aún más atractivo en 2013
Por Nicholas Hastings

Si el dólar ha pasado los últimos dos meses escalando debido a la incertidumbre mundial, debería pasar los próximos dos meses subiendo aún más rápido.

En lugar de moderarse como muchos esperaban, la incertidumbre mundial aumentó en la última semana, o dos, y la posición del dólar como refugio se ha vuelto más pronunciada.

He aquí el porqué.

Las elecciones en Estados Unidos tal vez hayan concluido pero las negociaciones por el «abismo fiscal» están demostrando ser más difíciles que nunca, y se teme que se prolonguen hasta bien entrado enero.

Las expectativas de una solución anticipada de los problemas de la deuda en Grecia y España siguen diluyéndose a cada paso, y los políticos ahora muestran públicamente su desacuerdo sobre cómo proceder.

El nuevo politburó de China finalmente asumió, pero los reformistas parecen haber sido derrotados y el futuro de la política económica china se ha vuelto aún más difícil de descifrar.

Japón, sorprendentemente, ha llamado a elecciones anticipadas que podrían resultar en un gobierno dispuesto a reducir la fortaleza del yen y socavar su posición como refugio seguro.

Y, finalmente, las tensiones en Medio Oriente han crecido abruptamente debido a la intensificación del enfrentamiento entre Israel y Hamas. Con elecciones israelíes previstas para finales de enero, existen temores de que el gobierno de Israel impulse una escalada de las represalias y el riesgo de arrastrar a Egipto al conflicto.

Y, si eso no fuera suficiente, podría argumentarse que la política de la Reserva Federal podría comenzar a funcionar más a favor del dólar, especialmente si adopta una política más definida de metas económicas que daría a los mercados financieros, y a los inversionistas, una mejor idea de cuándo comenzarán a subir nuevamente las tasas de interés.

Por el momento, las tensiones en Medio Oriente posiblemente dominen la percepción, después que Hamas lanzara su mayor golpe de la historia dentro de Israel e Israel movilizara miles de tropas hacia sus fronteras con Gaza.

Las expectativas de que la reelección de Barack Obama en la Casa Blanca aportaría una rápida solución al ‘abismo fiscal’, que amenaza con llevar a la recesión a la economía estadounidense, se han esfumado en los últimos días debido a que los republicanos continúan resistiendo las propuestas del presidente para elevar los impuestos a los más ricos.

En ese sentido, existen preocupaciones de que las conversaciones se prolonguen hasta enero, con ambas partes resistiéndose a ceder.

Los optimistas también se han visto decepcionados por los acontecimientos en la eurozona, donde España da pocas señales de realizar un pedido formal de ayuda que, esencialmente, liberaría el financiamiento para crear una contención en torno de sus deudas.

De manera similar, las negociaciones sobre cómo proporcionar a Grecia un programa sustentable para pagar su deuda, sin forzar a los acreedores a sufrir más condonaciones, parecen haber sido enterradas bajo las diferencias políticas entre los funcionarios y el Fondo Monetario Internacional.

Una vez más, una solución anticipada parece improbable y la incertidumbre sobre cómo se resolverá la crisis de la deuda sigue siendo alta.

Por lo que, más que ceder, la incertidumbre mundial posiblemente empeore en las próximas semanas. Y el dólar estará en una posición aún mejor para beneficiarse de ello.

La crisis en Europa significa que el euro seguirá bajo una presión de venta. El cambiante panorama político en Tokio significa que el yen, que en algún momento fue un refugio aún más importante que el dólar, perderá su atractivo.

Además, el franco suizo, que en algún momento cosechó los beneficios de las crecientes tensiones en Medio Oriente, realmente ya no es una opción. El Banco Nacional de Suiza no muestra señales de revertir su política de limitar la apreciación del franco frente al euro, y su rol como refugio seguro continuó disminuyendo.

Simon Derrick, analista primero de divisas de Bank of New York Mellon en Londres, lo resume de la siguiente manera:

«Consecuentemente, la ironía es que, pese al abismo fiscal, el dólar parece la mejor entre las malas opciones por el momento».

Fuente: The Wall Street Journal, 16/11/12.

El futuro de China

noviembre 18, 2012

Una nueva generación toma la posta en China
Por Jorge Castro

Asumió el viernes la conducción de China una nueva generación política. Su líder es Xi Jinping, designado secretario general del Partido Comunista, la fuerza dominante en el complejo y diferenciado sistema político de la República Popular, cuya complejidad aumenta a medida que profundiza su transnacionalización, y que su integración con el capitalismo avanzado modifica todas y cada una de sus particularidades internas.

a más importante de estas modificaciones es la aparición de una poderosa opinión pública, en la forma de 600 millones de usuarios de Internet.

Cada generación política -esta es la quinta en la historia de la República Popular- asume una particular tarea histórica. Esta no es impuesta por una corriente doctrinaria o una escuela de pensamiento, sino que es el resultado de un especial momento histórico, que surge de la fase alcanzada por su desarrollo doméstico y por la relación entre China y el sistema mundial.

En lo que se refiere a los flujos de la globalización -comercio internacional/inversiones -, China es ya la primera potencia del mundo; y en lo que hace al stock de producción, también llamado PBI, es la segunda después de EE.UU. (U$S 15 billones vs. U$S 7,3 billones).

Pero la principal modificación ocurrida en los últimos 4 años, no es económica sino política. Ha terminado la unipolaridad hegemónica norteamericana y China comparte ahora con EE.UU. las decisiones estratégicas sobre la gobernabilidad del sistema global.

Esto convierte a Xi Jinping en una figura política mundial. La cuestión ahora es cuál es su prioridad doméstica, el punto N° 1 de su agenda estratégica.

Esa prioridad es el sistema financiero, y comienza con la liberación de las tasas de interés, hasta culminar con la internacionalización del renminbí (Rmb). En el camino, el objetivo es transferir el eje del sistema financiero desde los bancos estatales a los nuevos mercados de capital, plenamente integrados con los centros de las finanzas mundiales (Wall Street, Londres, Frankfurt). Lo previsible es que Xi Jinping acelere la ola de desregulaciones en marcha e intensifique la internacionalización inmediata de los mercados bursátiles. En este proceso, la convertibilidad del Rmb es una posibilidad cierta en 5 años.

Las condiciones para este vuelco histórico están presentes. El superávit de cuenta corriente ha sido 2,6% del PBI en 2012 (11% en 2007); y el sector privado toma ya más de 60% del total de créditos. El Rmb es utilizado en 11% del comercio exterior (era 2% en 2009); y treparía a 30% en 2015. En ese caso, se convertiría en una de las tres principales monedas del comercio global.

El Rmb se ha apreciado 30% desde 2007, y quizás ha alcanzado ya la tasa de equilibrio frente al dólar estadounidense.

¿Qué significa la convertibilidad de la moneda china? Es la plena integración de la República Popular en el sistema financiero global, y en ella desaparece el adentro y el afuera. Internacionalizar el Rmb implica la transformación de Hong Kong, Shenzhen y Shanghai en núcleos esenciales del sistema financiero internacional; y esto ocurre cuando la República Popular se convierte en uno de los destinos principales del flujo global de capitales.

Es un extraordinario incentivo para el auge del consumo doméstico (hoy es 36% del PBI y sería 45% en 2020). Se convierte en el gran instrumento de canalización del ahorro mundial hacia el incremento del consumo doméstico. Si esto se logra, está por verse.

Pero un indicio es lo que ha sucedido en los últimos 10 años . En 2000, el PBI era U$S 1,5 billones, y ahora es una cifra 5 veces superior; y el ingreso per cápita se ha triplicado (U$S 1.135 / U$S 5.445). Los usuarios de Internet hace 10 años eran 45 millones, y en 2012 son 13 veces más; y la población urbana era 38% del total y este año es 50% (sería 60% en 2020).

Lo posible en China no es utópico.

Fuente: Clarín, 18/11/12.

Jorge Castro

Los clásicos dominan las clases de Economía

noviembre 18, 2012

Pese a la crisis, los clásicos dominan las clases de economía
Por Juan Carlos de Pablo

La Asociación Argentina de Economía Política, reunida esta semana en Trelew, organizó una mesa redonda sobre qué y cómo hay que enseñar en las escuelas de economía, para tratar interrogantes como los siguientes: ¿quedó el análisis económico invalidado por la crisis internacional desatada a partir de 2007?; ¿cómo se incorpora la realidad a la universidad?

Al respecto entrevisté al irlandés Francis Hutcheson (1694-1746), quien según Lionel Robbins fue un innovador profesor de filosofía moral en Glasgow; entre otras cosas porque dictaba sus clases en inglés, y no en latín. Lo entrevisté porque lo rescató del anonimato haber tenido entre sus alumnos nada menos que a Adam Smith.

-Calificándolo de inolvidable, Smith siempre reconoció la gran influencia que usted tuvo sobre su obra. ¿Cómo era don Adam como alumno?

-No me gusta hablar en público de cómo eran mis alumnos, aunque lógicamente me llena de orgullo que uno de ellos se haya destacado como él. ¿Quién hablaría hoy de mí de no haber sido por esta circunstancia?

-¿Qué y cómo debemos enseñar en las escuelas de economía?

-Comencemos por los contenidos. En la formación del economista, hay un núcleo integrado por micro y macroeconomía; moneda, finanzas públicas, comercio internacional y desarrollo económico; historia económica y del pensamiento económico; matemáticas y estadística. Junto a los principios básicos de otras disciplinas y a los seminarios de especialización. Un economista que no domina la microeconomía es como un médico que no sabe para qué tiene corazón el cuerpo humano.

-¿Cómo debe enseñarse economía?

-Respetando la idiosincrasia de cada profesor [no solamente a los locos hay que correrlos para el lado que disparan], quien tiene un curso a cargo debe saber que sus alumnos son jóvenes y heterogéneos, tiene que hablar de lo que verdaderamente piensa y de lo que entiende (ningún alumno le presta atención al profesor que no cree lo que dice, o que habla de lo que no sabe). Hay que centrar la actividad en el alumno y no en la clase magistral, ser exigente, nunca confundir la realidad con los textos (la realidad no son los textos, sino aquello a lo que se refieren los textos) y también tener en cuenta que cuando la cafetería es más grande que la biblioteca el lugar puede ser muy entretenido, pero no es una universidad.

-¿Qué queda de la teoría económica, luego de la crisis que comenzó en 2007?

-Para el cine, nada. Sólo a un director cinematográfico se le puede ocurrir que la teoría de la negociación planteada por John Forbes Nash destrozó un siglo y medio de análisis económico. Los cursos de medio ambiente no serán revisados, los de microeconomía algo, los de macroeconomía y finanzas privadas bastante más. Pero mañana, cuando vuelvan a sus aulas, mejor que los alumnos sigan estudiando con ganas a los clásicos, a John Maynard Keynes y a Joseph Allois Schumpeter, entre otros.

-¿Cómo se incorpora la realidad a la vida universitaria?

-De manera inmediata, en los seminarios, las mesas redondas, así como vía la interacción informal que se desarrolla en la cafetería, los pasillos y las oficinas de los profesores. A medida que pasa el tiempo, surgen las monografías y eventualmente los libros que, superando la espectacularidad propia de los pronunciamientos grandilocuentes, describen los hechos de manera sistemática, los ponen en perspectiva histórica, los explican causalmente (lo más difícil) y proponen las correspondientes modificaciones a las teorías existentes. En el verdadero ámbito académico, esto se hace con firmeza, pero sin entrar en el plano personal, como predicaron con el ejemplo David Ricardo y Thomas Robert Malthus, grandes amigos que en 1815 discreparon sobre la derogación de las leyes de granos.

-¿Y qué tienen que hacer los alumnos, finalmente, para saber?

-Después de leer y escuchar, pensar. Pensar es central. Por eso, el mejor homenaje que un profesor pudo recibir de un alumno se lo hizo el comunista Paul Marlor Sweezy al conservador Schumpeter, cuando dijo: «A Schumpeter no le importaba lo que pensáramos, mientras pensáramos».

-Don Francis, muchas gracias. .

Fuente: La Nación, 18/11/12.

Juan Carlos de Pablo

Juan Carlos de Pablo

Why bad multiples happen to good companies

noviembre 16, 2012

Why bad multiples happen to good companies
By Susan Nolen Foushee, Tim Koller, and Anand Mehta

A premium multiple is hard to come by and harder to keep. Executives should worry more about improving performance.

Earnings multiples, particularly the price-to-earnings (P/E) ratio, are a common shorthand for summarizing how the stock market values a company. The media often use them for quick comparisons between companies. Investors and analysts use them when talking about how they value companies.

That there are generally more detailed models behind the shorthand seldom makes the headlines, and this contributes to a problem: executives who worry that their multiple should be higher than the one the market currently awards them. “We have great growth plans,” they say, or “We’re the best company in the industry, so we should have a substantially higher earnings multiple.” Their logic isn’t necessarily wrong. Finance theory does suggest that companies with higher expected growth and returns on capital should have higher multiples. And the theory held true when we analyzed large samples of companies across the economy.

However, within mature industries, our analysis showed that regardless of performance, multiples vary little among true peers. Companies may occasionally outperform their competitors, but industry-wide trends show a convergence of growth and returns that is so striking as to make it difficult for investors, on average, to predict which companies will do so. As a result, a company’s multiples are largely uncontrollable. Managers would be better off focusing instead on growth and return on capital, which they can influence. Doing so will improve the company’s share price, even if it doesn’t result in a multiple higher than those of its peers.

The trouble with multiples

Many executives who worry that their multiples are too low are simply comparing their company with the wrong set of peers.In one case, we found that executives were comparing their company’s earnings multiple with those for a set of companies in a faster-growing segment of the market than their own. While the company aspired to shift more activity to this segment, its current level of activity was generating less than 10 percent of its revenues at the time of the analysis. Because investors evaluate companies based on what they are, rather than what they aspire to be, the multiples analysis was flawed. The only relevant comparable companies, for the purposes of multiples analysis, are those that compete in the same markets, are subject to the same set of macroeconomic forces, and have similar growth and returns on capital.

Some multiples are also better than others for comparing performance. Ubiquitous as the P/E ratio is, it is distorted in its traditional form by differences in capital structure and other non-operating items. For example, as Exhibit 1 illustrates, when one company is financed partially with debt and the other is financed only with equity, the one with higher debt will have a lower P/E ratio, all else being equal, even though they have the same ratio of enterprise value to earnings. As a result, most sophisticated investors and bankers compare companies relative to peers using an enterprise-value multiple1—usually either EV/EBITA or EV/EBITDA.2 Such multiples are preferable because they are not burdened with the distortions that affect earnings ratios.

Fig. 1

Yet comparisons based on enterprise-value multiples typically reveal a very narrow range of peer-company multiples. A closer look at the US consumer-packaged-goods industry is illustrative. From 1965 to 2010, the difference in EV/EBITA multiples between top- and bottom-quartile companies was, for the most part,3 less than four points, even though the industry is fairly diverse, including companies that manufacture and sell everything from household cleaners to soft drinks. When we examined more closely matched peers at a given point in time, we found even narrower ranges: for a sample of branded-food companies, for example, EV/EBITA multiples ranged from 10.6 to 11.4. For medical-device companies, the range was 8.4 to 9.7. In ranges this narrow, any differences between true peers at a given point in time are typically unremarkable. A company’s position in the ranking is likely to be quite variable simply as a result of normal share price fluctuations.

One explanation for the narrow range of multiples is that investors, as a population, tend to assume that all peers will grow at roughly the same rate. Whether or not executives think this is reasonable, the evidence is on the side of the investors. Companies that are growing faster than their peers today are not likely to continue growing faster than their peers for the next five years. Across the economy, we have found substantial convergence of revenue growth across companies (Exhibit 2). Even energetic efforts to communicate to investors that a company will grow faster probably won’t help, since almost all companies predict they will outgrow their market.4 And while equity analysts sometimes forecast that companies will grow at different rates, investors know that analysts are consistently overly bullish as well.5

Fig. 2

According to finance theory, companies with higher returns on capital than their peers should also have higher multiples—but in fact, these companies’ multiples are not as high as one might expect if investors believed their stronger returns were sustainable. As with revenue growth, the logic could be that investors assume that incremental returns on capital across the industry will converge or that competition will bring them down toward the cost of capital. Once again, the investors have some evidence on their side, and the packaged-goods industry is illustrative (Exhibit 3). To be sure, the power of their brands has helped companies in the industry increase their operating returns on capital over the past 15 years. But operating returns exclude an important piece of the balance sheet—the premiums over book value paid in acquisitions, or goodwill. Some companies in the industry have used the cash flow that comes from having high return on invested capital to make acquisitions with lower return on capital. As a result, the industry median return on all capital including goodwill has remained within a tight band, between 15 and 19 percent. Investors as a whole appear to assume that acquisitions will continue to eat away at returns on capital. And they tar all companies in the sector with the same brush. Companies might argue that they are more disciplined than their peers, but investors aren’t buying it.

Fig. 3

There are exceptions, of course, among a few companies with a truly durable competitive advantage. For example, from the mid-1980s to the middle of the last decade, Wal-Mart’s unique business model earned it premium multiples as it consistently posted double-digit top-line growth, far higher than for most other retailers. But today, Wal-Mart has become so large that it is less likely to outgrow the economy, and its multiple has fallen into line with those of its peers. Starbucks, similarly, earned premium multiples for over a decade beginning in the mid-1990s, during a period of rapid expansion. But as its rate of store openings and top-line growth have slowed, its multiple has also fallen.

Keeping the focus on value

Of course, not all investors will be so skeptical about a company’s ability to outperform its peers. After examining the company’s track record, its competitive position, strategy, management strength, and credibility, sophisticated investors—including those we have elsewhere called intrinsic investors6—do place their bets that some companies will outperform others. These investors are looking to purchase the shares at an attractive price and minimize their downside risk. Sometimes they turn out to be right, though they may not have enough buying power to push the companies’ multiples to a sustainable premium to peers. And in fact, they are likely to stop purchasing if share prices rise to include even a small premium.

Clearly, executives focused on having the highest multiple are missing the point. Rather, as companies with high total returns to shareholders (TRS) know, executives should focus on the amount of value they create—with regard to growth, margins, and capital productivity. Doing so won’t necessarily lead to a higher earnings multiple, given the trends we have outlined. Take, for example, the TRS of US household-products manufacturer Church & Dwight compared with the broader consumer-goods sector. Over a 15-year period, the company grew, both organically and through acquisitions, as it effected a turnaround and reshaped its portfolio of businesses. The company’s EBITA margins increased by 13.9 percentage points, compared with only 2.5 percentage points for the median company in the sector, and its TRS beat the sector and the S&P 500 handily—yet its earnings multiple fell from 16 to 10. This is likely because its multiple had been high at the outset, in spite of low earnings, suggesting that investors had assumed earnings would gravitate toward the median for the sector.

Finally, executives should have realistic expectations about how much they can raise their share price above those of peers through investor communications. Although such communications seem like a natural first step if investors truly fail to see the value in, for example, a company’s product pipeline or geographic expansion, jawboning has its limits. Eventually, investors as a group are likely to revert once again to their perceptions of convergence. That doesn’t mean companies should abandon communications entirely. Communicating with the right investors, and making sure they understand the company’s performance and strategies, can at least keep a company’s share price aligned with peers’.

About the Authors

Susan Nolen Foushee is a senior expert in McKinsey’s New York office, where Tim Koller is a partner and Anand Mehta is a consultant.


1 For a discussion of enterprise-value multiples, see Richard Dobbs, Bill Huyett, and Tim Koller, Value: The Four Cornerstones of Corporate Finance, Hoboken, NJ: Wiley, 2010, pp. 241–4.

2 For more on how to choose the right multiple, see Marc Goedhart, Tim Koller, and David Wessels, “The right role for multiples in valuation,” McKinsey on Finance, Number 15, Spring 2005, pp. 7–11.

3 In the late 1990s, the multiples of the largest consumer-packaged-goods companies rose during the overall valuation boom for big companies.

4 See Peggy Hsieh, Tim Koller, and S. R. Rajan, “The misguided practice of earnings guidance,” McKinsey on Finance, Number 19, Spring 2006, pp. 1–5.

5 See Marc Goedhart, Rishi Raj, and Abhishek Saxena, “Equity analysts: Still too bullish,” McKinsey on Finance, Number 35, Spring 2010, pp. 14–7.

6 See Robert Palter, Werner Rehm, and Jonathan Shih, “Communicating with the right investors,” McKinsey on Finance, Number 27, Spring 2008, pp. 1–5.

Source: Mc Kinsey Quarterly, may 2012.

Argentina: Disminuyeron las Reservas del Banco Central

noviembre 16, 2012

Por el turismo y la energía, se aceleró la caída de las reservas
Por Ismael Bermúdez

Si el cepo cambiario logró frenar la fuga de dólares y la remisión de utilidades al exterior, las divisas siguieron saliendo por los mayores gastos del turismo, las importaciones de energía, los pagos de intereses y los vencimientos de deuda.

Así surge del Balance Cambiario del tercer trimestre que el Banco Central difundió ayer.

Las cuentas marcan que en los primeros 9 meses, los pagos de la deuda pública con reservas en favor de los acreedores privados y los organismos financieros internacionales sumaron U$S 5.200 millones. Y que ya ascienden a U$S 30.600 millones, desde el pago anticipado al FMI en 2006.

Los pagos por importaciones de energía insumieron U$S 8.432 millones, un 45% más que los U$S 5.798 millones pagados entre enero y septiembre de 2011.

Por intereses de la deuda salieron U$S 3.177 millones, casi un 20% más que en igual lapso de 2011. Y la cuenta de servicios, que engloba el turismo extranjero que ingresa al país como los argentinos que viajan al exterior, tuvo una salida neta de U$S 2.671 millones, un 242% más que los U$S 779 millones de igual período de 2011.

El Banco Central reconoce que solo en el tercer trimestre de este año los “egresos netos por turismo y viajes y pasajes” sumaron U$S 1.700 millones. Y que esa cifra se descompone de una demanda para viajar al exterior por U$S 2.200 millones, “subiendo un 83% respecto a los egresos del mismo período del año anterior”. En tanto, “los ingresos por los gastos de turistas no residentes en el país rondaron los U$S 530 millones”.

EL BCRA explica que antes buena parte de la demanda de divisas para viajes quedaba registrada como “compras de libre disponibilidad sin distinguir su uso final”, lo que se alteró con las restricciones cambiarias que obligan a especificar el concepto de “viajes” para la compra de moneda extranjera.

Esta “fuga”de divisas llevó al Gobierno a reforzar las restricciones a la compra de dólares para turismo y a gravar con la retención del 15% los pagos en tarjetas de crédito.

Otro dato es que los pagos a los organismos financieros insumieron U$S 2.152 millones porque los desembolsos por nuevos créditos fueron inferiores a los vencimientos pagados.

Así las cosas, los U$S 12.748 millones del excedente comercial no alcanzaron para cubrir todo esos pagos. Y las reservas cayeron en U$S 1.756 millones.

Casi toda esta caída de las reservas se explica por el déficit del tercer trimestre porque ingresaron, además, menos dólares por las exportaciones.

También hubo una nueva contracción en las financiaciones locales en moneda extranjera porque, según el BCRA, continuó “la reducción de los depósitos locales en moneda extranjera”. Esto alude al retiro de dólares de los bancos por parte de los ahorristas que tenían dólares acumulados.

Tampoco jugaron a favor los ingresos de dólares por inversiones directas. Luego de tres trimestres consecutivos por encima de los U$S 1.000 millones cada uno, los ingresos brutos por inversiones directas totalizaron U$S 720 millones, admite el BCRA. En el último trimestre, las reservas volverían a caer por los pagos de la deuda y también los mayores gastos de los turistas argentinos.

Fuente: Clarín, 16/11/12.

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